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细数光伏行业的“跳跃间断点”

点击数:32020-04-07 10:25:35 来源: 微信公众号“傻瓜扯扯淡”

一位业界大佬说,有的人 买入伟大的变化,有的人 买入伟大的公司。从微观经济学来看,这是一 个朴素精妙的总结,在行业成长期看变化,在行业 稳定期看确定性。必须承 认的是不同行业的属性、成长稳 定跨度和格局等等存在差异,单一方 法不可能捕获所有种类的收益。

在我们 覆盖的领域之中,变化最奇妙的是光伏,以“跳跃间断点”描述光伏行业的变化,每一次 变化的影响都造成颠覆性影响,只有这 个行业重复着从首富到破产的故事。即使摩 尔定律飞速如半导体行业,台积电 依然立于不败之地。

1.“跳跃间断点”初探

1.1.技术颠覆

技术颠 覆是形成跳跃间断点的原因之一,完全不 同的新技术替代难以升级的老技术形成转换效率的跳跃,同时关 闭现存者的上升通道。

在过去 十年的行业发展过程中出现过两次“跳跃间断点”。第一次是2009-2010年冷氢 化西门子法制硅料,硅料价格的雪崩导致a-si、CIGS和镝化 镉等等薄膜路线的退出(first solar已经转 型为美国封闭市场的电站EPC和运营商,镝化镉 产品没有竞争力),奠定了 晶体硅路线是面向未来主流路线的基础。

第二次是2013年至今 单晶硅片替代多晶硅片,直拉单 晶和金刚线工艺的导入将多晶市场份额逼退至不到20%,奠定了 单晶路线是面向未来主流晶体硅路线的基础。今天多晶硅片价格1.4RMB处于现金成本区域,如果单 晶硅片价格跌破2.4RMB,多晶有 可能彻底退出市场。

颠覆性 新技术激发跳跃间断点。

1.2.供给过剩

由于光 伏效率提升成本下降,全球范 围内发电侧平价越来越普遍,脱离补 贴约束的需求内生性加强。面对巨 大的传统能源市场,占比很 小的光伏能源长期复合增速保持在两位数,空间大 增速快的特性吸引越来越多的投资人。

价格是 由供需共同决定的,不断下 降的光伏价格背后是三位数的供给增速超越两位数的需求增速。跳跃间 断点打开新旧路线替代的广阔空间,后来者 的学习曲线拉平超额利润,供给过剩随即出现。

1.3.金融反身性

光伏行 业的替代潜力吸引金融资本,光伏行 业学习曲线的斜率决定其自带反身性。如果学 习曲线掌握在有限几家厂商手中,这些厂 商大举融资迅速扩张形成经营壁垒和稳定格局,比如隆 基中环维持单晶价格长达18个月。如果学 习曲线扩散至全行业,结果就 是没有约束的产能过剩,比如之 前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC电池。供给过 剩并不必然发生,得看跳 跃间断点背后学习曲线的具体情况,因为光 伏自带金融反身性。

1.4.一体化or专业化?

从自有光伏行业开始,一体化 还是专业化就是争议不断的话题。上一波 保利协鑫垄断硅料之后,宣称自 己不会往下游延伸,因为他要坚持专业化。当10GW多晶硅片刚建完,保利协 鑫就抛出更大规模的电池组件计划。2013-2015年隆基 股份埋头推进单晶硅片,不考虑一体化战略。今天隆 基股份成为全球产能最大的组件厂商。

专业化是必须的,只有专业化,保利协 鑫才掌握了冷氢化工艺,隆基股 份才掌握了直拉单晶和金刚线工艺。一体化是必然的,因为硅 料和硅片的空间都有限,无论是 厂商还是资本市场都需要打破边界增长业绩。有趣的 是中环股份走上了不同于隆基股份的横向专业化路线,横跨光 伏和半导体两个领域,这也是 打破边界的动作,因为单 晶硅片同时用于这两个领域。台积电 当然不用一体化,在摩尔定律推动下5纳米磨刀霍霍,长坡厚雪潜力无限。

跳跃间 断点打开的市场空间决定专业化还是一体化。

1.5.波动性之源

这是2011年至今的硅料价格,当保利 协鑫的产能释放完毕,硅料价格从100USD跌到20USD。虽然后 续通威大全在新疆建设更有竞争力的硅料,但是硅料价格在过去8年只是跌到9.5USD,倒逼瓦克和OCI退出,硅料价 格存在企稳上涨的可能性。通威、大全和 保利协鑫等几家厂商的高市占率控制全球光伏硅料的定价权。

单晶硅片价格在过去18个月保持稳定,背后是 保利协鑫和中环股份高度集中的市场份额,市占率带来话语权。

跳跃间 断点并不是行业波动性之源,恰恰相反,令人生 畏的颠覆性创新却带来了长期的行业格局稳定。行业波 动性来源于分散的竞争格局,背后是 学习曲线扩散之后无差异的产品竞争,比如之 前崩塌的多晶和去年崩塌的PERC电池。

2.两次“跳跃简短点”复盘

2.1.2009-2010年多晶替代薄膜

2008年金融危机之后,全球财 政货币政策刺激,尤其德 国西班牙等欧洲国家大力补贴光伏。当时的 产业链瓶颈在硅料供给,硅料价格暴涨到接近200USD。薄膜路 线的性价比凸显,应用材 料等半导体公司纷纷推出turnkey生产线,正泰光 伏新奥能源等企业大手笔买入。还有金 属硅和废硅回收冶炼等非主流路线。一家在 香港上市的二线热电厂发现硅料的制备工艺其实是中等难度的化工流程,瓦克等 传统硅料企业都是半导体出身限制了视野。这家叫 保利协鑫的公司独辟蹊径招聘一批东北化工厂的工程师,自己设 计还原炉和反应釜摸索工艺,2009年冷氢 化工艺成功落地震惊全球光伏届。HK3800股价一 飞冲天涨了十倍,汹涌而来的资金推动5000吨、10000吨、15000吨直到50000吨生产线建成,硅料价 格如坠机一样从200USD跌到20USD。从应用 材料到正泰新奥等薄膜企业黯然退场,汉能光 伏却在高点接盘了薄膜的故事今天也没有结束,至于金 属硅和废硅回收再无提及。

2.1.2013-2019年单晶替代多晶

2010-2011年欧债 危机消灭德国西班牙的补贴,疯狂扩 产的多晶产业链遇到光伏历史上最惨烈的供需双杀,当时相 对小众的单晶硅片企业降价反应迟钝,单价市 占率被挤压至不到20%。2011年上市 的隆基股份手握10亿资金心有余悸,董秘感 叹行业这么惨隆基应该能生存下去。2012年底一 个偶然机会我坐在钟总身边,在无聊 的会议上钟总随手给我划了一个2013-2017年的单晶降本路线图,并且拆 分了新工艺的边际贡献,非常有说服力。2013-2015年小小 的隆基股份在强大的协鑫压力下埋头探索这些工艺,直到2015年第一 次增发隆基股份成功获得20亿子弹 启动单晶硅片第一次大规模扩产。5GW、10GW、20GW直到65GW的过程像极保利协鑫,30倍的股 价涨幅远远超越保利协鑫成为A股当之 无愧的行业龙头。

2.3.跳跃间 断点的必要条件

两次跳 跃之前都发生了需求崩塌的行业危机甚至金融危机,叠加三 位数的供给释放造成了供需双杀。糟糕的 行业基本面令主流厂商对主营业务自顾不暇,哪里有 精力和能力探索新工艺?等到需求恢复之后,更高效 率更低成本的新技术全面替代主流传统技术。

两次跳 跃之前行业瓶颈都指向了下一个突破口,2009年不足的是硅料,2013年不足的是硅片。保利协 鑫和隆基股份都在各自领域筹划了清晰的路线图以及工艺储备。拿到充 足子弹之后的大规模扩产迅速占据市场掌握话语权。

两次跳 跃都发生在非主流厂商,一则没有包袱、二则没有思维定势,三则有充足的子弹,万事俱备,顺势而为。

2.2.为什么 保利协鑫不做单晶硅片?

这个有 趣的问题一直令人好奇。从之前 的行业交流来看,保利协 鑫认识到单晶的潜力却迟迟没有动作。可能的原因:1)一体化的反面。2013年-2015年隆基 股份埋头降本的时候,保利协 鑫在全力建设体量庞大的组件和电池产能,而这些并非其专长。当2015年单晶 启动大规模扩产的时候,保利协 鑫为了保障下游多晶组件和电池的硅片供应,更加无 暇探索竞争路线。更糟糕的是,当多晶 组件销售不畅的时候,无法消 化内部的硅片产能,协鑫只 能向外抛售库存,雪上加霜。2)我曾经 不止一次问过协鑫为什么不主动降价打击隆基股份,得到的 答复是价格挺好,大家一起赚钱多好呢。2013年隆基 股份李总反思说2012年我们降价反应太慢,丢了市场份额,以后得 先降价抓住主动。今天来 看无论是协鑫还是隆基亦或是通威,主动降价从来就不是光伏企业获取竞争力的武器。

2.3.为什么 隆基股份垄断单晶硅片?

2011-2012年全行 业的资源都堆积于多晶硅片领域,当行业危机来临,多晶企业自顾不暇,更不会 有外来者进入单晶领域。2013年之后 只有进取的隆基股份和跟随的中环股份低调前进。

隆基股份手握30亿资金(10亿IPO+20亿增发)启动单晶大规模扩产,不但推 高行业壁垒阻挡外来者,而且迅 速扩大产能填补行业空间。快速增 长的业绩又吸引更多的资金推动更大规模的扩产,反身性加速循环。

2012年行业 危机多晶扩产全面终止,大批全 新和半新光伏设备被仍在港口和渠道无人问津。隆基股 份在第一阶段扩产的时候以5折甚至 更低的价格大量购入这些设备,比如单 多晶通用的切片机等等,这些设 备有效降低生产成本。

没有盈 利的时候只有隆基努力,有超额 盈利的时候隆基一骑绝尘。

2.4.第三次“跳跃间断点”?

专业化的下游

过去十 年两次跳跃间断点实现了硅料硅片的技术路线和格局稳定。最后一 个有待突破的领域是电池组件。这个跳跃间断点是PERC电池吗?应该不是,扩散的 学习曲线和糟糕的格局否定可能性。背后的逻辑是PERC只是原 有标准化多晶单晶电池的改进型,本质上 都是单质结结构,效率天花板清晰可见。

下一个 跳跃间断点或许是异质结(HIT)结构,这种结 构具有广阔的改进空间和材料延伸性,具体原因不再详述。无论是哪种技术,组件电 池都是晶硅技术的下游终端,未来只 有专业化没有一体化,避开一体化的双刃剑。大于硅料硅片N多倍市 场的电池组件将提供未来厂商无限的成长空间。

更高的壁垒

第一个跳跃间断点,保利协 鑫用自己热电厂几亿的现金流启动冷氢化硅料的扩产。第二个跳跃间断点,隆基股份用IPO+融资的30亿启动 单晶硅片的扩产。可以想 象下一个跳跃间断点的开局或许是百亿级别的量级,更大的 规模更快的速度更高的壁垒。

真正的开始

在之前 讨论第一性原理的文章里,我们预判了HIT搭配储 能将在未来启动光伏替代煤炭原油的可能性,而且时间不会太远,这才是 光伏行业真正的开始。

更专业化、更高的壁垒、更大的空间、更低的波动率,一个新 的光伏行业将展现于世。

3.薛定谔的猫

这几年 市场对设备商的关注逐渐增加,个人观点来看,设备商 的竞争力是一只薛定谔的猫。设备商肯定很重要,但是并不起决定因素,决定因 素在厂商的持续工艺改进。

复盘第 一个跳跃间断点,保利协 鑫的硅料生产线是自己设计的。我曾经 调研过给生产线配套的电加热器公司。这家公 司主要给家电等等领域供应加热管,后来接 到了协鑫的订单。他们坦 言各个领域的加热器差别在厂商提供的参数,know-how不在他们这里,他们只管加工。

后来保 利协鑫大规模扩产多晶硅片,精工科 技首先国产化替代了GT昂贵的铸锭炉。保利协 鑫短短两年的快速扩产推动精工科技业绩暴增,涨幅近8倍。超高的 利润率令协鑫垂涎,自制了超大的1.5吨铸锭炉,产品一落地,多晶硅片市场崩溃。

复盘第 二个跳跃间断点,隆基股 份的切片机来自于大连连城的国产化成果。我也和 连城的总工聊过know-how。总工说 连城提供通用机型给所有客户,具体参数在隆基、中环和 协鑫他们自己手里,最后的调试在厂商,know-how沉淀于厂商。

PERC这几年 的大规模扩产成就了捷佳和迈为,即使PERC近十倍 的扩产规模也没有让他们再现当年精工科技的辉煌业绩。无论是210还是166的要求 都来自于厂商的指导。牛逼如HIT设备商梅耶博格,REC成功量 产的新加坡生产线也有50%归功于REC高水平的现场工程师。

这在半 导体领域也有印证,市值最 大的公司是厂商TSMC,而非设备商AMAT,设备商提供通用机型,厂商完 成产品竞争力的最后一跃。

原标题:伟大的变化—光伏行业的“跳跃间断点”

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